五、综合题（本题型共2题，每题l7分，共34分。要求列出计算步骤，除非有特殊要求，每步骤运算得数精确到小数点后两位，百分数、概率和现值系数精确到万分之一。在答题卷上解答，答在试题卷上无效。） 

1.请你对H公司的股权价值进行评估。有关资料如下：

（1）以2006年为预测基期，该年经修正的利润表和资产负债表如下（单位：万元）：

（2）以2007年和2008年为详细预测期，2007年的预计销售增长率为l0％，2008年的预计销售增长率为5％，以后各年的预计销售增长率稳定在5％的水平。

（3）假设H公司未来的“税后经营利润／营业收入”、“经营营运资本净额／营业收入”、“经营固定资产净额／营业收入”可以维持预测基期的水平。

（4）假设H公司未来将维持基期的资本结构（净金融负债／净经营资产），并持续采用剩余股利政策。公司资金不足时，优先选择有息负债筹资；当进一步增加负债会超过目标资本结构限制时，将选择增发股份筹资。

（5）假设H公司未来的“净金融负债平均利息率（税后） ”为5％，各年的“利息费用”按年初“净金融负债”的数额预计。

（6）假设H公司未来的加权平均资本成本为l0％，股权资本成本为12％。

要求：

（1）编制价值评估所需的预计利润表和资产负债表（计算结果填入答题卷第8页给定的“预计利润表和资产负债表”中，不必列出计算过程）。

（2）计算2007年和2008年的“实体现金流量”、“股权现金流量”和“经济利润”。

（3）编制实体现金流量法、股权现金流量法和经济利润法的股权价值评估表（结果填入答题卷第11页至第l3页给定的“实体现金流量法股权价值评估表”、“股权现金流量法股权价值评估表”、“经济利润法股权价值评估表”中，不必列出计算过程）。

【答案】

2.资料：

（1）J公司拟开发一种新的高科技产品，项目投资成本为90万元。

（2）预期项目可以产生平均每年l0万元的永续现金流量。该产品的市场有较大不确定性。如果消费需求量较大，预计经营现金流量为12.5万元；如果消费需求量较小，预计经营现金流量为8万元。

（3）如果延期执行该项目，一年后则可以判断市场对该产品的需求量，届时必须做出放弃或立即执行的决策。

（4）假设等风险投资要求的最低报酬率为l0％，无风险报酬率为5％。

要求：

（1）计算不考虑期权的项目净现值。

（2）采用二叉树方法计算延迟决策的期权价值（列出计算过程，将结果填列在答题卷第15页给定的“期权价值计算表"中），并判断应否延迟执行该项目。

【答案】

（1）净现值＝10/10％－90＝10（万元）


1.构建现金流量和项目期末价值二叉树

上行项目价值＝12.5/10％＝125（万元）

下行项目价值＝8/10％＝80（万元）

2.期权价值二叉树

（1）确定第1年末期权价值

现金流量上行时期权价值＝125－90＝35（万元）

现金流量下行时项目价值80万元，低于投资额90万元，应当放弃，期权价值为零。

（2）根据风险中性原理计算上行概率

报酬率＝（本年现金流量+期末价值）/年初投资 －1

上行报酬率＝（12.5+125）/90－1＝52.78％

下行报酬率＝（8+80）/90－1＝－2.22％

无风险利率5％＝上行概率×52.78％+（1-上行概率）×（-2.22％）

上行概率＝0.1313

（3）计算期权价值：

期权到期日价值＝0.1313×35+（1-031313）×0＝4.60（万元）

期权现值＝4.60/1.05＝4.38（万元）

（4）如果立即进行该项目，可以得到净现值10万元，相当于立即执行期权。如果等待，期权的价值为4.38万元，小于立即执行的收益（10万元），因此应当立即进行该项目，无须等待。